IV. Mercado secundario

4.1 Antecedentes

A finales de los años 90, la deuda gubernamental interna estaba compuesta fundamentalmente de bondes[2] a tasa flotante a 28 o 91 días, de cetes[3] cuyo plazo mayor era un año, y de udibonos[4] cuyo plazo máximo era de 10 años. En aquellos años, las tasas de interés de cetes se ubicaban en niveles entre el 15% y el 20%, la figura de Formadores de Mercado aún no existía y los recursos administrados por las Siefores[5] eran aún pequeños.

En esos años, el desarrollo de un mercado de valores gubernamentales a tasa fija de largo plazo se estableció como objetivo prioritario. Así, a partir de mediados de la década de los 90, las autoridades financieras impulsaron diversas iniciativas con el fin de establecer las bases para el desarrollo del mercado de deuda. Estos esfuerzos, apoyados por un ambiente de baja inflación, disciplina fiscal y credibilidad en el Banco de México, permitieron el desarrollo del mercado de deuda gubernamental en México. De esta manera, la curva de rendimientos de los valores gubernamentales a tasa fija nominal pasó de un plazo máximo de tan solo un año en 1999 a uno de 30 años hacia finales de 2006. La extensión de la curva de rendimiento ha sido el logro más visible en lo que se refiere al desarrollo del mercado de deuda gubernamental.

1/ En el capítulo “Formadores de Mercado” se incluye la gráfica “Desarrollo de la curva de rendimiento a tasa fija” que además incluye los años transcurridos desde el inicio de la figura de formadores, lo que sirve como complemento a la aquí incluida.

4.2 Evolución del mercado secundario

El mercado primario es aquel en el que los valores negociables se emiten por primera vez en el mercado. En el mercado primario los títulos son colocados por el emisor de deuda (gobiernos, empresas, etc.) y son adquiridos por los inversionistas que buscan obtener un rendimiento. Posteriormente al mercado primario existe un mercado secundario donde se efectúa la compraventa de los valores emitidos pero en el que esas operaciones se realizan entre inversionistas y ya no directamente con el emisor. En el mercado secundario, los títulos se pueden intercambiar a través de operaciones en directo, venta en corto y operaciones de reporto.

Un mercado desarrollado de bonos gubernamentales debe estar sustentado en un mercado secundario eficiente y líquido. Al respecto, el Gobierno Federal ha impulsado reformas importantes para adecuar la micro-estructura del mercado de deuda y permitir el desarrollo de un mercado secundario en México.

Entre las reformas estructurales más importantes destaca la reforma al sistema de pensiones impulsada en 1997, la cual permitió construir una base muy sólida de inversionistas institucionales locales. Por otro lado, la creación de la figura de Formador de Mercado[6] sentó las bases para el desarrollo de un mercado interbancario líquido para los valores del gobierno. La figura de proveedor de precios[7] fue introducida en los mercados mexicanos en 1998 con el mandato de determinar diariamente un precio de valuación justo para todas las emisiones vigentes en el mercado, incluyendo los valores gubernamentales, lo que contribuyó en gran medida a la transparencia de este mercado.

También fue fundamental la mayor disciplina con la que el Gobierno Federal administra su deuda; al respecto, destaca la publicación de los calendarios trimestrales de emisión, la adopción de una política de reapertura de emisiones para que éstas puedan convertirse rápidamente en referencias para el mercado, la incorporación de las colocaciones sindicadas[8] y los programas de permutas de valores. Otro cambio que se introdujo en 2004 fue la regulación que permite la segregación de bonos y udibonos (lo que permite operar los cupones y el principal de manera independiente). Finalmente, el desarrollo del mercado de reportos y préstamo de valores ha sido fundamental para otorgarle profundidad y liquidez al mercado. Todas estas iniciativas han resultado en un mercado secundario de deuda gubernamental más líquido y eficiente.

4.3 Situación actual del mercado secundario en México

El volumen de operación en el mercado secundario de valores gubernamentales en México ha alcanzado niveles de liquidez semejantes a los de otros mercados internacionales. La encuesta realizada por la Asociación de Operadores de Mercados Emergentes (EMTA por sus siglas en inglés) correspondiente a 2013, reveló que México alcanzó el segundo mayor volumen de operación de instrumentos de deuda con un monto total de operación de 748 mil millones de dólares acumulados en ese período. Este monto representa una disminución de 7% respecto de los 806 mil millones de dólares operados durante 2012. El 80% de este volumen de operación se registró en instrumentos denominados en moneda local. Brasil fue el primer mercado con el mayor volumen de operación registrando un total de 902 mil millones de dólares. México se ubicó por arriba de países como Sudáfrica, Rusia y Polonia, que también cuentan con mercados de valores gubernamentales locales desarrollados.

Por su parte, los datos que recaba el Banco de México indican que el volumen de operación promedio diario de valores gubernamentales[9] durante 2013 alcanzó un monto estimado de 98,414 millones de pesos, que medido en dólares alcanza una suma de aproximadamente 7,570 millones de dólares en promedio diario.[10] Los bonos[11] representan en promedio cerca del 50% de este volumen de operación. Los cetes son el segundo instrumento con mayor volumen operado con 26,800 millones de pesos (2,061 millones de dólares), mientras que los udibonos representan sólo el 10% de la operación total.

Una base de inversionistas más sólida y activa en el mercado y, por ende, un mayor volumen de operación, han propiciado que los diferenciales entre los precios de compra y venta de los valores gubernamentales en México se acerquen cada vez más a los que se observan en los mercados desarrollados. Al respecto, los diferenciales para el caso de los bonos en promedio se ubican en 3 puntos base, y para el caso de los udibonos en 4 puntos base. Asimismo, el monto promedio por operación se ha incrementado de manera sustancial ubicándose en 50 millones de pesos. No obstante, en días de alta actividad se llegan a operar montos de hasta 150 millones de pesos en una sola operación.[12]

Las operaciones pactadas son liquidadas al segundo día hábil de la operación, esto quiere decir que el mercado mexicano utiliza una convención de t + 2. Hasta hace poco, prácticamente todas las operaciones se liquidaban bajo esta convención. Sin embargo, desde la entrada de México a diversos índices de bonos de mercados globales, como el WGBI de Citibank,[13] el Banco de México autorizó la liquidación de bonos de operaciones con fecha valor de hasta t + 8 sin que por eso sean consideradas como derivados. Lo anterior obedece a que diversos países asiáticos llegan a cerrar sus mercados financieros por tiempos prolongados (bajo la regulación anterior estas operaciones habrían recibido un tratamiento regulatorio similar a las operaciones con derivados).

Tabla 4.1
Volumen operado en el mercado secundario
Promedio diario en millones de pesos; abril 2014
Instrumento	Interbancario		Clientes		Total
	Broker	Telefónico	Broker	Telefónico
Udibonos	2,344	781	755	4,906	8,786
dic-14	222	61	52	566	902
jun-16	832	174	154	1,828	2,987
dic-17	132	26	36	175	370
jun-19	92	148	21	76	338
dic-20	40	7	16	141	204
jun-22	56	28	15	173	272
dic-25	76	19	18	330	442
nov-35	120	55	45	106	325
nov-40	775	262	398	1,511	2,947
Bonos	15,192	7,244	1,914	24,556	48,906
jun-14	108	2	0	332	442
dic-14	222	33	29	647	931
jun-15	474	1,049	68	913	2,504
dic-15	124	39	59	234	456
jun-16	257	195	55	1,624	2,132
dic-16	564	451	232	864	2,111
jun-17	336	56	46	3,341	3,778
dic-17	1,144	359	67	1,034	2,604
jun-18	1,330	119	117	1,809	3,375
dic-18	506	1,412	36	497	2,451
jun-20	383	99	38	277	798
jun-21	302	64	24	464	853
jun-22	688	821	11	1,095	2,614
dic-23	723	172	41	841	1,777
dic-24	3,444	876	315	4,068	8,702
jun-27	221	123	2	487	833
may-29	399	293	18	852	1,563
may-31	1,839	553	266	1,292	3,951
nov-34	0	0	161	1,271	1,431
nov-36	186	27	16	228	458
nov-38	816	324	108	1,150	2,398
nov-42	1,126	176	207	1,236	2,745
Fuente: Banco de México

4.4 Operaciones de reporto[14]

De acuerdo con la regulación mexicana, las operaciones de reporto son aquellas en virtud de las cuales el reportador adquiere, por una suma de dinero, la propiedad de títulos de crédito y se obliga a transferir al reportado la propiedad de otros tantos títulos de la misma especie en el plazo convenido y contra el reembolso del mismo precio, más un premio. El premio queda en beneficio del reportador, salvo pacto en contrario.[15] Los plazos a los cuales se pueden realizar operaciones de reporto son libres y dependen de las contrapartes involucradas. No obstante, los reportos deben vencer a más tardar un día hábil anterior a la fecha de vencimiento de los valores involucrados en la operación. El precio y el premio que recibe el reportador a cambio de la operación pueden estar denominados en moneda nacional, moneda extranjera o en udis,[16] independientemente de la denominación de los instrumentos objeto de la operación.

Uno de los beneficios de participar en el mercado de reportos es que el reportador cuenta con un instrumento de inversión “a la medida”, ya que puede invertir los montos a los plazos que desee contando siempre con un valor como garantía. Para el reportado esta operación representa un mecanismo de financiamiento muy eficiente.

En el año 2000 la regulación para el préstamo de valores y reportos fue modificada con el objeto de adoptar las mejores prácticas internacionales para la celebración de estas operaciones. De esta manera se formalizó la documentación de las operaciones tomando como directriz contratos marco internacionales. Incluso se permitió que los clientes extranjeros firmaran contratos tipo ISMA PSA[17] para celebrar este tipo de operaciones. Otro de los objetivos de la reforma fue el que se permitiese garantizar las operaciones de reporto y con ello reducir el riesgo de crédito de estas operaciones.

En la actualidad, el volumen de operación diario de los reportos con valores gubernamentales asciende a los 720 mil millones de pesos. Sin embargo, dicho volumen se concentra en plazos muy cortos: el 97% de ellos se realiza a plazos de entre 1 y 3 días, mientras que prácticamente el 3% restante se realiza a plazos inferiores a un mes. Respecto de los valores gubernamentales que son objeto de mayor operación en reporto, destacan los bondes D con el 44.6% y los BPAS con el 26.5%. El Banco de México publica diariamente información respecto de los volúmenes de operación del mercado de reportos.[18]

En México, las instituciones de crédito y las casas de bolsa son los principales participantes en el mercado de reportos. Estas instituciones pueden actuar como reportadas o como reportadoras.[19] Por lo general, los bancos y las casas de bolsa utilizan el reporto como un instrumento para financiar con su clientela sus posiciones abiertas con valores. En adición, muchos de ellos también aprovechan la flexibilidad del instrumento para invertir su liquidez. En algunas ocasiones estas instituciones aprovechan este instrumento para tomar posiciones cortas en valores comprando los valores gubernamentales en reporto y vendiendo los mismos de manera simultánea en directo.[20] Otros participantes importantes en este mercado son las tesorerías corporativas de las principales empresas de nuestro país y las tesorerías de muchas de las entidades del sector público, quienes por lo general invierten sus excedentes de caja en estos instrumentos. Las sociedades de inversión y, en menor medida, las Siefores y las compañías de seguros también son jugadores muy importantes en este mercado.

Finalmente, el Banco de México también juega un papel importante en este mercado, ya que una buena parte de la regulación de la liquidez en el sistema la realiza a través de créditos de corto plazo garantizados con valores gubernamentales, mismos que se asemejan a operaciones de reporto.

Recuadro 4.1
Instrumentación de la política monetaria a través del mercado secundario

Introducción

El Banco de México tiene como objetivo la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda, o, en otras palabras, la estabilidad de precios.

Marco conceptual

Los bancos centrales no tienen un control directo sobre la inflación o las variables que la determinan. Bajo esta premisa, los bancos centrales cuentan con los instrumentos necesarios para afectar de manera directa a un grupo de variables nominales que, a su vez, impactan en los determinantes de la inflación. Estas variables nominales son conocidas en la teoría económica como objetivos operacionales y comprenden, entre otras, al tipo de cambio, las tasas de interés de corto plazo y las cuentas de la banca en el banco central. En la instrumentación de la política monetaria el banco central debe elegir uno de estos objetivos operacionales. El objetivo operacional en el caso del Banco de México es la tasa de interés interbancaria a un día.[21]

El objetivo operacional de tasa de interés tiene diversas ventajas:

1. Facilita la comprensión de las acciones de política monetaria y su efectividad.
2. Da una mayor estabilidad a las tasas de interés de corto plazo y mayor relevancia de la política monetaria sobre toda la curva de rendimiento.
3. Homologa la instrumentación de la política monetaria con la instrumentada por varios bancos centrales del mundo.

Herramientas para la instrumentación de la política monetaria

El Banco de México, con el fin de alcanzar su objetivo operacional de política monetaria, tiene a su disposición instrumentos para administrar la liquidez del sistema financiero y evitar que ésta tenga un impacto sobre las tasas de interés del mercado de dinero y eventualmente sobre la inflación. Actualmente, el Banco utiliza las siguientes herramientas en la consecución de su objetivo:

1. Depósito de Regulación Monetaria (DRM)
2. Operaciones de Mercado Abierto (OMA)
   1. Subasta de venta de valores gubernamentales de corto y largo plazo con propósitos de regulación monetaria.
   2. Subastas de inyección de liquidez o depósito.

A. Depósito de Regulación Monetaria (DRM)

El DRM es uno de los instrumentos con los que cuenta el Banco de México para esterilizar los excesos de liquidez del sistema financiero mexicano. Éstos son depósitos obligatorios de largo plazo que las instituciones de crédito nacionales tienen que constituir en el banco central. Estos depósitos tienen un plazo indefinido y generan rendimientos equivalentes a la tasa de interés interbancaria. El DRM es diferente al encaje legal utilizado por otros bancos centrales.[22] Estos depósitos pueden ser utilizados como garantía en las operaciones que celebra el Banco con las instituciones bancarias, como, por ejemplo, en las subastas de inyección de liquidez o cuando se celebra una operación de crédito en la cotización de la Tasa de Interés Interbancaria de Equilibrio (TIIE) y también en los sistemas de pagos, para evitar sobregiros.

B. Operaciones de Mercado Abierto (OMA)

1. Subasta de venta de valores gubernamentales de corto, mediano y largo plazo con propósitos de regulación monetaria

Las subastas de venta de títulos de valores gubernamentales con fines de regulación monetaria tienen el propósito de retirar liquidez del mercado de dinero. Actualmente el Banco de México subasta instrumentos emitidos por el Gobierno Federal.[23] Las subastas de cetes tienen el propósito de retirar excesos de liquidez a plazos que pueden ir hasta 1 año. Por otro lado, las subastas de bondes D a plazos de 3, 5 y 7 años, buscan retirar liquidez a mediano y largo plazo. El monto de estas operaciones se fija en base a las proyecciones y políticas de administración de liquidez que establece la Junta de Gobierno del Banco de México. La venta de títulos con fines de regulación monetaria es totalmente independiente de las actividades de agente financiero que el Banco de México lleva a cabo en nombre del Gobierno Federal y del IPAB.

2. Subastas de inyección de liquidez o depósito

El Banco de México equilibra los excesos o faltantes de liquidez del mercado interbancario a través de sus subastas de liquidez o depósito. Las condiciones bajo las cuales el Banco de México inyecta o retira esta liquidez aseguran que se cumpla el objetivo establecido para la tasa de fondeo interbancario a un día. Estas subastas equilibran la liquidez del sistema para que el saldo agregado de las cuentas corrientes que los bancos tienen en el Banco de México finalice diariamente en cero. Las subastas de crédito deben ser garantizadas ya sea con títulos de valores gubernamentales, depósitos de regulación monetaria o depósitos en dólares dentro del Banco.

4.5 Préstamo de valores

El préstamo de valores es una operación financiera a través de la cual se transfiere la propiedad de los valores por parte del titular, conocido como prestamista, al prestatario. Este último se obliga al vencimiento del plazo establecido a restituir al primero el valor según corresponda (del mismo emisor y, en su caso, valor nominal, especie, clase, serie y fecha de vencimiento), así como un premio en beneficio del prestamista, salvo pacto en contrario[24] (ver Figura 4.1).

Figura 4.1 Diagrama del préstamo de valores

Fuente: Elaboración propia.

En México las operaciones de préstamo de valores deben de realizarse al amparo del contrato marco único que para tales operaciones aprueben conjuntamente la Asociación de Bancos de México, A. C. (ABM), la Asociación Mexicana de Intermediarios Bursátiles, A. C. (AMIB) y la Asociación Mexicana de Administradoras de Fondos para el Retiro, A. C. (Amafore). Dicho contrato debe estar basado en las mejores prácticas internacionales, por lo que debe contener los lineamientos y directrices que se establecen en los contratos aprobados para este tipo de operaciones por la “Public Securities Association”, la “Bond Market Association” o la “Securities Industry Association”. Asimismo, se debe pactar la obligación del prestatario de garantizar las operaciones de préstamo de valores, así como el procedimiento a seguir en caso de que se suspenda la cotización en bolsa de los valores otorgados en préstamo o en garantía.

Un mercado líquido y profundo de préstamo de valores es fundamental para el desarrollo del mercado secundario de valores. En particular, el préstamo de valores es el vehículo más importante a través del cual los inversionistas institucionales pueden prestar sus valores obteniendo con ello un rendimiento adicional por realizar esta operación. Para los intermediarios financieros representa el instrumento más apropiado para pedir títulos prestados y así poder tomar posiciones cortas en algunos valores.

Actualmente, en México se cuenta con dos entidades privadas que proporcionan el servicio de préstamo de valores a los bancos, a las casas de bolsa y, en general, al público inversionista: el INDEVAL,[25] a través de su sistema VALPRE, y la casa de bolsa Accival, a través de ACCIPRESVAL, que está enfocado principalmente a inversionistas institucionales, Siefores, compañías de seguros y operadoras de fondos de inversión. Además, también se cuenta con la ventanilla de préstamo de valores de Banco de México, en la cual, a diferencia de las entidades anteriores, únicamente tienen acceso los Formadores de Mercado.

4.5.1 Instituciones privadas que ofrecen el servicio de préstamo de valores

Las instituciones que ofrecen el servicio de préstamo de valores no prestan ni solicitan valores en préstamo a cuenta propia; su función consiste en otorgar y administrar el sistema a través del cual los diversos intermediarios tienen la posibilidad de pactar operaciones de préstamo. Por medio de estas instituciones, las casas de bolsa, los bancos o cualquier inversionista puede ingresar posturas ofreciendo o demandando valores en préstamo, establecer y administrar las garantías necesarias para llevar a cabo el préstamo de valores, consultar los movimientos generados y, finalmente, determinar la prima, cantidad de valores y el plazo solicitado para cada postura.

Todos los títulos que participan en el préstamo de valores deben ser inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios (RNVI) y estar depositados en INDEVAL. Asimismo, para realizar préstamos de valores sobre acciones de mínima y nula bursatilidad, o acciones que no cuenten con una clasificación de acuerdo con los criterios de la Bolsa Mexicana de Valores (BMV), el prestatario deberá obtener y mostrar a INDEVAL la previa autorización de la CNBV.

Como en todo préstamo, se deben constituir garantías que respalden el préstamo otorgado, las cuales deben generarse para todos los títulos. Para cada operación registrada, las garantías podrán constituirse con valores (a través de la institución que brinda el servicio) o con efectivo (a través de un fideicomiso). Podrán ser objeto de garantía valores gubernamentales, acciones de alta y media bursatilidad (de acuerdo con la clasificación de los índices de bursatilidad de la BMV), acciones de sociedades de inversión común y de deuda, y títulos bancarios.

El monto que el prestatario debe dejar en garantía depende del título otorgado en préstamo, pues para cada instrumento se tiene un factor de cobertura. INDEVAL realiza diariamente la valuación de garantías al cierre de las operaciones y puede llevar a cabo “llamadas de margen”, para que sean cubiertas, o puede instruir la liberación de las garantías excedentes, para poder disponer de ellas, según el caso, al día hábil siguiente.

Al momento en que se realiza la transacción de préstamo de valores, las instituciones que ofrecen este servicio son las encargadas de la entrega y custodia de los valores prestados, así como de administrar las garantías entregadas. En caso de que no se entreguen los valores prestados 48 horas después del vencimiento del préstamo (típicamente sobre garantizado), la institución que ofrece el servicio de préstamo de valores es la responsable de vender la garantía y entregar el efectivo al prestatario. Los requerimientos para operar con cada institución son la firma de contrato de adhesión al fideicomiso y la firma de contrato en el cual se delimitan los derechos y obligaciones tanto de prestamistas como de prestatarios en el préstamo de valores. Cabe destacar que para poder participar en transacciones de préstamo de valores, la parte interesada tendría que tener acceso al sistema INDEVAL y contar con una cuenta de custodia de valores. Los prestamistas especifican las contrapartes autorizadas, las líneas de crédito con cada una de ellas y las garantías que están dispuestos a aceptar en cada caso. Estas especificaciones son ingresadas al sistema y éstos se encargan de que se cumplan todos los parámetros.

En una transacción de préstamo de valores, las instituciones de préstamo de valores (Valpre y Accipresval) cobran una comisión adicional al premio pactado en la transacción. Esta comisión es equivalente al 15% del premio en el caso del prestamista (típicamente Siefores) y de 5% para el prestatario (típicamente casas de bolsa y bancos).

4.5.2 Ventanilla de préstamo de valores de Banco de México[26]

A la ventanilla de préstamo de valores de Banco de México únicamente tienen acceso los Formadores de Mercado. Los Formadores de Mercado interesados en dicha ventanilla celebran un contrato donde se establecen las características de las operaciones, los derechos y obligaciones de las partes y el procedimiento para constituir y cancelar las garantías que correspondan. El plazo de las operaciones de préstamo de valores es de un día hábil y pueden ser renovadas diariamente. Cada Formador de Mercado puede solicitar en préstamo cualquier emisión de cetes, bonos o udibonos que esté vigente en el mercado. El monto máximo que puede solicitarse de cada instrumento es el 4% del monto en circulación en el mercado de dicha emisión, siempre y cuando el monto total solicitado en préstamo para todas las emisiones en el agregado no sea superior al 2% del monto en circulación en el mercado. La fecha de vencimiento de los valores gubernamentales solicitados en préstamo deberá ser por lo menos dos días hábiles posteriores a la fecha de vencimiento del préstamo.

El premio que se deberá pagar a Banco de México por cada operación de préstamo de cetes y bonos se obtiene multiplicando la tasa ponderada de fondeo gubernamental por un factor que se determina con base en la operatividad mensual que muestren cada uno de los Formadores de Mercado en reportos y préstamo de valores. El cálculo de este factor se lleva a cabo de forma mensual iniciando el día 16 de cada mes y concluyendo el día 15 del mes siguiente, de tal forma que se aplique a partir del primer día hábil del mes consecutivo. Además, a aquellos bancos que se incorporan a la lista de Formadores de Mercado, el factor aplicable durante los dos primeros meses posteriores a su incorporación es del 5%.

Por otro lado, en el caso de udibonos, el premio que se deberá pagar por cada operación de préstamo de valores que se celebre es del 7% de la tasa ponderada de fondeo gubernamental.

4.6 Segregación de instrumentos

En México, los títulos a tasa fija de largo plazo, tanto en pesos como en udis, cuentan con la facilidad de poderse segregar. Esto es, los pagos de los intereses (cupón) y el pago del principal se pueden documentar de manera individual como un título cupón cero. Por ejemplo, un bono a plazo de 5 años que paga intereses en 10 fechas distintas y el principal al vencimiento, se puede documentar y segregar en 11 bonos cupón cero distintos (uno por cada pago de intereses y uno por el pago del principal).

Cuando un instrumento se segrega, el perfil de riesgo de mercado del instrumento cambia, no así su riesgo de crédito. La principal ventaja de contar con la segregación de los intereses y el principal de los bonos a tasa fija es ofrecer a los inversionistas la posibilidad de contar con una amplia gama de valores gubernamentales cupón cero a corto, mediano y largo plazo. Esta segregación puede llegar a ser particularmente útil para aquellos inversionistas institucionales, tales como las compañías de seguros, que buscan que sus inversiones se ajusten al riesgo de mercado de sus pasivos. No obstante, el desarrollo de este mercado en México ha sido mucho más lento de lo esperado.

4.7 Formadores de Mercado[27]

Una de las figuras de mayor relevancia para el desarrollo del mercado en México ha sido la de Formador de Mercado, la cual se instauró en el año 2000. Los Formadores de Mercado coadyuvaron a incrementar de manera sustancial la liquidez del mercado secundario al estar obligados a proporcionar posturas de compra y venta de valores gubernamentales.

4.8 Proveedores de precios[28]

Con el fin de poder garantizar una valuación justa de los instrumentos financieros, a mediados de los años 90 se creó un comité de valuación conformado por autoridades y miembros del sector financiero. La función de dicho comité se enfocaba en establecer lineamientos y criterios para el cálculo de los precios para valuar. El cálculo en sí lo llevaba la BMV. Para finales de los años noventa, con la idea de estandarizar y brindar mayor precisión a la valuación sobre las tenencias de valores de los intermediarios financieros, se creó la figura de proveedores de precios en México.

Los proveedores de precios están encargados de calcular los precios actualizados de valuación para los valores en circulación en el mercado. Para realizar esta labor los proveedores deben contar con dos características principales: ser expertos en la valuación de instrumentos financieros altamente reconocidos en el mercado y estar libres de conflictos de interés. En México existen dos proveedores de precios: Proveedor Integral de Precios (PIP) y Valuación Operativa y Referencias de Mercado (Valmer).

Contar con proveedores de precios en los mercados puede facilitar el desarrollo de índices de referencia de deuda del mercado local. Por ejemplo, PIP tiene 2 índices de bonos, mientras que Valmer tiene 6 índices referenciados a bonos. Con respecto a cetes, PIP mantiene 7 índices, mientras que Valmer tiene 6. Estos índices son herramientas muy importantes para la construcción y mantenimiento de carteras de inversión que sirvan como parámetros a inversionistas.

Entre las obligaciones de los proveedores de precios en México –quienes se encuentran normados por la CNBV– se incluyen:

• Notificar diariamente a la CNBV los precios calculados para los instrumentos, así como cambios en la forma de cálculo ante eventos no previstos.
• Conservar durante cinco años los precios estandarizados de valuación y los insumos utilizados para el cálculo.
• Contar con un comité de valuación que revise metodologías, solucione controversias y proponga mejoras.
• Ofrecer la información a los clientes mediante múltiples medios.

4.9 Sociedades que administran sistemas para facilitar operaciones con valores (casas de corretaje o "brokers")[29]

El mercado de bonos en México se opera a través del teléfono o a través de empresas de corretaje. Estas últimas ofrecen servicios de intermediación o corretaje interbancario de operaciones en los mercados financieros. A través del desarrollo de plataformas electrónicas, estos intermediarios facilitan la operación entre bancos, casas de bolsa, Siefores y aseguradoras, generando un acceso oportuno e información valiosa respecto de la operación en los mismos.

Las casas de corretaje no toman posiciones propias, sino que meramente facilitan la operación entre intermediarios y clientes para la compra-venta de valores. En algunos casos son sustitutos de fuentes más elementales de contacto, como el teléfono. Estas empresas fomentan la competencia al facilitar el contacto entre oferta y demanda del mercado. Adicionalmente, la operación a través de las casas de corretaje ha incrementado la velocidad de diseminación, en tiempo real, de precios de mercado y operaciones, mejorando así la transparencia de los mercados y creando nuevas estructuras de mercado que permiten ofrecer ejecución automática de operaciones.

De acuerdo con la definición del Fondo Monetario Internacional (FMI), el mercado en México puede ser catalogado como un mercado periódico con horarios de operación de las 7:00 a las 14:30 hrs. La mayoría de las operaciones se llevan a cabo en este horario, en contraste con la mayoría de los mercados de países desarrollados cuya operación es casi durante las 24 horas del día. No obstante, con la entrada de México a varios índices de inversión, algunas mesas de operación implementaron programas de operación las 24 horas, aunque la actividad después de las 14:30 hrs. en México es reducida.

Las empresas de corretaje también han contribuido a incrementar la liquidez y la profundidad de los valores gubernamentales. En los mercados electrónicos, las cotizaciones son centralizadas en una red que divulga la información en una pantalla. Las órdenes de compra y venta del mercado también son ingresadas a la red y son ejecutadas de manera automática.

Algunas de las ventajas que ofrece este tipo de infraestructura incluyen: mayor transparencia para la formación de precios, garantía en la ejecución del mejor precio de mercado disponible y auditoría en tiempo real de las operaciones, lo que se traduce en una mejor supervisión de los mercados.

Las empresas de corretaje mantienen la información de sus clientes en el anonimato, situación que permite protegerlos del riesgo de ejecución que podría generarse si otros bancos o clientes conocieran la naturaleza y el tamaño de las operaciones realizadas o a realizar. Sus ingresos son generados a través del cobro de comisiones. Algunos de estos intermediarios tienen diferentes esquemas de cobro que van desde cuotas fijas, con un número ilimitado de operaciones, hasta cuotas variables, que dependen del número de operaciones pactadas durante cierto periodo, generalmente un mes.

Existen cinco empresas que ofrecen servicios de corretaje en el mercado mexicano: Enlace fue la primera empresa de corretaje en México, iniciando operaciones en el mercado de cambios en octubre de 1993. Remate Lince, que inició operaciones México en 1996. Servicios de Integración Financiera (SIF) S.A. de C.V., que comenzó operaciones en agosto de 1998. Eurobrokers inició operaciones en México desde 1996 y destaca porque en ésta se operan también CEDEVIS.[30] Y, finalmente, Tradition, que fue formada en mayo de 2004.

4.10 Bibliografía

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• www.mexder.com.mx

4.11 Notas

[1] Juan Rafael García Padilla es licenciado en Economía por el Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Estado de México (ITESM-CEM). Cuenta con una maestría en Administración de Empresas (MBA) con especialidad en Administración Financiera, por la Universidad de Carolina del Norte. Desde 2001 trabaja en Banco de México. Primeramente laboró como cambista en la mesa de operación del mercado del peso-dólar, llegando a ser cambista en jefe. Posteriormente se desempeñó como jefe de la Oficina de Operaciones del Mercado Secundario, luego subgerente de Operaciones de Mercado y actualmente funge como gerente de Operaciones Nacionales, encargado de la instrumentación de la política monetaria y cambiaria del banco central y responsable de las actividades del Banco de México como agente financiero del Gobierno Federal.

El autor agradece los valiosos comentarios de Javier Duclaud, Jaime Cortina, Claudia Álvarez Toca y Alfredo Sordo, así como la excelente asistencia técnica y de investigación de Fernanda Ríos Cruz, Luis Mata Roch, Gilberto Montaño Calvillo y Gabriel Anaya González.

[2] BONDES: Los Bonos de Desarrollo del Gobierno Federal con pago mensual se ubican dentro de la familia de los valores gubernamentales a tasa flotante, esto significa que pagan intereses y revisan su tasa de interés mensualmente. Para mayor información se puede consultar el capítulo “Tipos de instrumentos y su colocación”.

[3] CETES: Los Certificados de la Tesorería de la Federación son el instrumento de deuda bursátil más antiguo emitido por el Gobierno Federal. Se emitieron por primera vez en enero de 1978 y desde entonces constituyen un pilar fundamental en el desarrollo del mercado de dinero en México. Estos títulos pertenecen a la familia de los bonos cupón cero, que se comercializan a descuento (por debajo de su valor nominal), no devengan intereses en el transcurso de su vida y liquidan su valor nominal en la fecha de vencimiento. Para mayor información se puede consultar el capítulo “Tipos de instrumentos y su colocación”.

[4] UDIBONOS: Los Bonos de Desarrollo del Gobierno Federal denominados en Unidades de Inversión son instrumentos que protegen al tenedor ante cambios inesperados en la tasa de inflación. Los udibonos se colocan a largo plazo y pagan intereses cada seis meses en función de una tasa de interés real fija que se determina en la fecha de emisión del título. Para mayor información se puede consultar el capítulo “Tipos de instrumentos y su colocación”.

[5] SIEFORE: Sociedad de Inversión Especializada en Fondos para el Retiro. Son los fondos de inversión en los cuales las Administradoras de Fondos para el Retiro (Afores) invierten los recursos de los trabajadores para generar rendimientos. Existen cuatro diferentes Siefores de acuerdo con la edad de cada trabajador. En el capítulo “Base de inversionistas” se incluye una tabla con esa clasificación (Tabla 3.2).

[6] Se conoce como Formadores de Mercado a las instituciones que tienen la obligación de operar continuamente títulos, de tal forma que los inversionistas puedan encontrar fácilmente contrapartes para comprarlos o venderlos a precios determinados por el propio mercado. En México los Formadores de Mercado son instituciones de crédito y casas de bolsa que realizan en forma permanente, y por cuenta propia, cotizaciones de precios de compra y venta de valores gubernamentales y celebran operaciones de manera continua a efecto de otorgar mayor liquidez al mercado de valores gubernamentales. El capítulo “Formadores de mercado” proporciona información más detallada.

[7] Tanto en el presente capítulo como en el de “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se incluye una sección que hace referencia a los proveedores de precios. En el capítulo “Base de inversionistas” se incluye una nota al pie con la definición de acuerdo con la CNBV.

[8] La sindicación es una práctica de colocación que normalmente se utiliza para emisiones de mayor tamaño, en la que se designan agentes colocadores que realizan la labor de distribución de los títulos, a cambio de una comisión. De esta manera se llega a una base de inversionistas más amplia de la que se consigue a través de una subasta primaria tradicional. Algunas de las ventajas de utilizar este método de colocación son las siguientes:

• Se asegura que las nuevas emisiones tengan un monto en circulación inicial importante.
• Con un monto colocado considerable, se logra que éstas sean elegibles desde el inicio en los índices globales de renta fija.
• Se logra una distribución amplia entre inversionistas locales y extranjeros.
• Se garantizan mejores condiciones de liquidez en el mercado secundario.

En el capítulo "Tipos de instrumentos y su colocación" se hace referencia a esta manera de colocación de valores gubernamentales.

[9] Incluye los bonos emitidos por el Banco de México y el Instituto para la Protección al Ahorro Bancario (IPAB) denominados BPAS. El IPAB, con fundamento en el artículo 2° de la Ley de Ingresos de la Federación para el ejercicio fiscal de 2007, se encuentra facultado para emitir Bonos de Protección al Ahorro (BPAS) y utilizar para ello al Banco de México como su agente financiero. Esto con el único objeto de canjear o refinanciar sus obligaciones financieras a fin de hacer frente a sus obligaciones de pago, otorgar liquidez a sus títulos y, en general, mejorar los términos y condiciones de sus obligaciones financieras. Al cierre de julio de 2011, estos instrumentos son emitidos a un plazo de 3, 5 y 7 años y devengan intereses cada 28, 91 y 182 días, respectivamente. Para mayor información se puede consultar el capítulo “Tipos de instrumentos y su colocación”.

[10] A un tipo de cambio de conversión de 13.00 pesos por dólar.

[11] BONOS M o BONOS: Los Bonos de Desarrollo del Gobierno Federal con Tasa de Interés Fija son instrumentos emitidos y colocados a plazos mayores a un año, pagan intereses cada seis meses y, a diferencia de los bondes, la tasa de interés se determina en la emisión del instrumento y se mantiene fija a lo largo de toda la vida del mismo. Para mayor información se puede consultar el capítulo “Tipos de instrumentos y su colocación”. Cabe mencionar que a lo largo de esta obra se refieren únicamente como “bonos”.

[12] Anteriormente los diferenciales promedio entre compra y venta eran de aproximadamente entre 5 y 6 puntos base y el monto promedio por operación era de entre 5 y 10 millones de pesos.

[13] En el capítulo "Base de inversionistas" se incluye un recuadro que describe este índice WGBI.

[14] En el capítulo “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se incluye un recuadro que explica las regulaciones emitidas por el Banco de México para operaciones de reporto y préstamo de valores.

[15] Si bien legalmente la propiedad de los instrumentos es transferida, el riesgo de plusvalía o minusvalía siguen siendo del Reportado, dueño original del título.

[16] UDIS: “Unidad de Inversión” cuya variación debe corresponder a la del Índice Nacional de Precios al Consumidor (INPC), de conformidad con el procedimiento que el Banco de México determinó y publicó en el Diario Oficial de la Federación el 4 de abril de 1995.

[17] ISMA/PSA son contratos maestros de acuerdos de recompra que son utilizados como estándar en los mercados de reporto a nivel internacional. La Asociación del Mercado de Bonos y la Asociación Internacional del Mercado de Instrumentos (ISMA por sus siglas en inglés) desarrollaron estos contratos.

[18] http://www.banxico.org.mx/portal-mercado-valores/informacion-oportuna/operaciones-en-el-mercado-de-valores/index.html

[19] En México las operaciones de reporto están reguladas por el Banco de México a través de la circular 33/2010 que establece los alcances y límites de una operación con estas características. En el capítulo “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se incluye un recuadro que explica la regulación del Banco de México en la materia.

[20] La posición corta se logra cuando la contraparte compra valores con la obligación de devolverlos. Al vender estos instrumentos se queda sólo con el compromiso de regresarlos. Si las tasas de interés disminuyen en ese lapso, la contraparte enfrentará una situación de pérdida ya que tendrá que comprar los instrumentos que tiene que devolver a un mayor precio. Si por el contrario, las tasas de interés aumentan en ese lapso, tendrá una utilidad.

[21] Para referencia de antecedentes favor de remitirse al Anexo III del Informe Trimestral sobre la Inflación para el periodo julio-septiembre de 2007 publicado por el Banco de México.

[22] El encaje legal ocurre cuando un banco central exige a los bancos comerciales de su país depositar una fracción obligatoria y mínima de los depósitos que reciben del público ahorrador (siendo por ello, pasivos de la banca). Lo anterior con el fin de mantener estas fracciones en el banco central como reservas y poder atender retiros de los depositantes. En México no existe la figura de encaje legal; en su lugar, el Banco de México mantiene un Depósito de Regulación Monetaria (DRM) sobre las instituciones bancarias del país.

A diferencia del encaje legal, el DRM no se ajusta continuamente de acuerdo a las fluctuaciones de los pasivos de referencia de los bancos. El monto del DRM se fija con base en el monto objetivo que el Banco de México necesita retirar de liquidez y se prorratea en base a ciertos pasivos de referencia de los bancos a una fecha determinada (por ejemplo: monto total de captación bancaria).

[23] Antes del tercer trimestre de 2006, el Banco de México emitía y colocaba sus propios instrumentos con propósitos de regulación monetaria. Estos títulos, conocidos como BREMS, tenían una tasa de interés variable referenciados a la tasa de fondeo bancario. Durante 2006, la SHCP y el Banco de México acordaron que éste utilizaría instrumentos a tasa variable emitidos por el Gobierno Federal en sus operaciones de retiro de liquidez de corto, mediano y largo plazo.

[24] Si bien legalmente la propiedad de los instrumentos es transferida, el riesgo de plusvalía o minusvalía siguen siendo del dueño original del título.

[25] INDEVAL: Es una institución privada que cuenta con autorización, de acuerdo con la Ley, para operar como depósito central de valores, que ofrece al sistema financiero servicios de guarda, custodia, administración, compensación y liquidación de valores, en un ámbito de máxima confianza y seguridad. En el Capítulo “Liquidación de instrumentos” se incluye una descripción más detallada.

[26] En el capítulo “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se incluye un recuadro que explica las regulaciones emitidas por el Banco de México para operaciones de reporto y préstamo de valores.

[27] Se recomienda referirse al capítulo “Formadores de Mercado” para una descripción más detallada de este tema.

[28] En el capítulo “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se hace referencia a la regulación que enfrentan los proveedores de precios.

[29] En el capítulo “Marco legal y regulatorio. Consideraciones fiscales” se hace referencia a la regulación que enfrentan las empresas de corretaje, también denominadas “brokers” o sociedades que administran sistemas para facilitar operaciones con valores.

[30] CEDEVIS: Los Certificados de Vivienda son certificados bursátiles respaldados por hipotecas originadas por el Instituto del Fondo Nacional de la Vivienda para los Trabajadores (INFONAVIT). Los Cedevis constituyen una fuente de financiamiento alterna del INFONAVIT, ya que los recursos provenientes de la colocación se reinvierten en los nuevos créditos que se otorgarán a los trabajadores derechohabientes.